Սեղմել Esc փակելու համար:
ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԶԱՐԳԱՑՄԱՆ ԾՐԱԳԻՐԸ ՀԱ...
Քարտային տվյալներ

Տեսակ
Գործում է
Ընդունող մարմին
Ընդունման ամսաթիվ
Համար

Ստորագրման ամսաթիվ
ՈՒժի մեջ մտնելու ամսաթիվ
ՈՒժը կորցնելու ամսաթիվ
Ընդունման վայր
Սկզբնաղբյուր

Ժամանակագրական տարբերակ Փոփոխություն կատարող ակտ

Որոնում:
Բովանդակություն

Հղում իրավական ակտի ընտրված դրույթին X
irtek_logo
 

ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԶԱՐԳԱՑՄԱՆ ԾՐԱԳԻՐԸ ՀԱՍՏԱՏԵԼՈՒ ՄԱՍԻՆ (1-ԻՆ ՄԱՍ)

 

 

ՀԱՅԱՍՏԱՆԻ ՀԱՆՐԱՊԵՏՈՒԹՅԱՆ ԿԱՌԱՎԱՐՈՒԹՅՈՒՆ

ՈՐՈՇՈՒՄ

 

16 հուլիսի 2020 թվականի N 1202-Լ

 

ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԶԱՐԳԱՑՄԱՆ ԾՐԱԳԻՐԸ ՀԱՍՏԱՏԵԼՈՒ ՄԱՍԻՆ

(1-ին մաս)

 

Հիմք ընդունելով Հայաստանի Հանրապետության Սահմանադրության 146-րդ հոդվածի 2-րդ մասը, Հայաստանի Հանրապետության կառավարության 2019 թվականի փետրվարի 8-ի N 65-Ա որոշման 5.3-րդ և 5.6-րդ կետերը` Հայաստանի Հանրապետության կառավարությունը որոշում է.

1. Հաստատել Կապիտալի շուկայի զարգացման ծրագիրը` համաձայն հավելվածի:

2. Սույն որոշումն ուժի մեջ է մտնում պաշտոնական հրապարակմանը հաջորդող օրվանից:

 

Հայաստանի Հանրապետության

    վարչապետ                     Ն. Փաշինյան

 

2020 թ. հուլիսի 20

Երևան

 

Հավելված

ՀՀ կառավարության

2020 թվական հուլիսի 16-ի

N 1202-Լ որոշման

 

ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԶԱՐԳԱՑՄԱՆ ԾՐԱԳԻՐ

 

ՎԵՐԼՈՒԾՈՒԹՅՈՒՆԸ ԵՎ ԶԱՐԳԱՑՄԱՆ ՌԱԶՄԱՎԱՐԱԿԱՆ ՈՒՂՂՈՒԹՅՈՒՆՆԵՐԸ

 

2020

 

ԲՈՎԱՆԴԱԿՈՒԹՅՈՒՆ

 

ԲԱԺԻՆ 1. ԸՆԴՀԱՆՈՒՐ ԴՐՈՒՅԹՆԵՐ 1.1. Փաստաթղթի անհրաժեշտությունը 1.2. Փաստաթղթի կառուցվածքը ՄԱՍ I. ՀԱՅԱՍՏԱՆԻ ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ՎԵՐԼՈՒԾՈՒԹՅՈՒՆԸ

ԲԱԺԻՆ 2. ՀԱՅԱՍՏԱՆԻ ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՆ 2.1. Զարգացման անհրաժեշտությունը

ԲԱԺԻՆ 3. ՇՈՒԿԱՅԻ ԱՌԱՋԱՐԿԸ: ԱՌԱՋԱՐԿՎՈՂ ԳՈՐԾԻՔՆԵՐԸ ԵՎ ԴՐԱՆՑ ՇՈՒԿԱՆԵՐԸ 3.1. Կորպորատիվ պարտատոմսերի շուկա 3.2. Բաժնետոմսերի շուկա 3.3. Կորպորատիվ պարտատոմսերի և բաժնետոմսերի շուկաների զարգացման հնարավորությունները 3.4. Պետական պարտատոմսերի շուկա 3.5. Դրամական շուկա: Ռեպո շուկա 3.6. Ածանցյալների շուկա

ԲԱԺԻՆ 4. ՇՈՒԿԱՅԻ ՊԱՀԱՆՋԱՐԿԸ: ՆԵՐԴՐՈՂՆԵՐԻ ԲԱԶԱ 4.1. Ներդրողների ընդհանուր կառուցվածքը 4.2. Կենսաթոշակային ֆոնդեր 4.3. Բանկեր 4.4. Ներդրումային ֆոնդեր 4.5. Ներդրումային ընկերություններ 4.6. Վարկային կազմակերպություններ 4.7. Ապահովագրական ընկերություններ 4.8. ՀՀ անհատ ներդրողներ (ֆիզիկական անձինք) 4.9. Օտարերկրյա ներդրողներ 4.10. Ներդրողների բազայի ընդլայնման հնարավորությունները

ԲԱԺԻՆ 5. ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԵՆԹԱԿԱՌՈՒՑՎԱԾՔԸ 5.1. Առևտրային համակարգ: Հայաստանի ֆոնդային բորսա (AMX) 5.2. Դեպոզիտար համակարգ: Հայաստանի կենտրոնական դեպոզիտարիա 5.3. Միջնորդական ծառայություններ մատուցողներ

ԲԱԺԻՆ 6. ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԿԱՐԳԱՎՈՐՈՒՄՆ ՈՒ ՎԵՐԱՀՍԿՈՂՈՒԹՅՈՒՆԸ ՄԱՍ II. ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ԶԱՐԳԱՑՄԱՆ ՌԱԶՄԱՎԱՐԱԿԱՆ ՈՒՂՂՈՒԹՅՈՒՆՆԵՐԸ

 

ԲԱԺԻՆ 1. ԸՆԴՀԱՆՈՒՐ ԴՐՈՒՅԹՆԵՐ

 

1.1. Փաստաթղթի անհրաժեշտությունը

Տեսանելի ռազմավարության բացակայության պայմաններում խնդիր է դառնում Հայաստանի կապիտալի շուկայի զարգացման ուղղությամբ թիրախավորված, կոորդինացված և արդյունավետ գործողությունների իրականացումը: Հետևաբար, անհրաժեշտություն է առաջացել կանխորոշել կապիտալի շուկայի զարգացման ռազմավարական ուղղությունները և մշակել զարգացման ծրագիր` իրատեսական` հիմնավորված շուկայի բազմակողմանի և խորը վերլուծության հիման վրա:

1.2. Փաստաթղթի կառուցվածքը

Փաստաթուղթը բաղկացած է երկու մասից:

Մաս I-ում ներկայացված է Հայաստանի կապիտալի շուկայի մանրամասն վերլուծությունը, որը նպատակ ունի.

1) վերհանել բոլոր առանցքային նշանակություն ունեցող խնդիրները, որոնք խոչընդոտում են կապիտալի շուկայի կայացմանն ու սահուն զարգացմանը,

2) վերլուծել կապիտալի շուկայի զարգացման հնարավորությունները և բացահայտված խնդիրները լուծելու համար դրանց արդյունավետ օգտագործման ուղիները,

3) բացահայտել այն բոլոր «ձգանները», որոնք կարճ ժամանակահատվածում թափ կհաղորդեն կապիտալի շուկայի զարգացմանը,

4) նպաստել կապիտալի շուկայի զարգացման իրատեսական ռազմավարական գործողությունների ձևավորմանը և դրա ուղղորդված ու արդյունավետ իրագործմանը:

Վերլուծությունն իրականացվել է բոլոր այն հնարավոր ուղղություններով, որոնք այս կամ այն կերպ կարող են կարևորվել կապիտալի շուկայի զարգացման համատեքստում, մասնավորապես` կապիտալի շուկայում առաջարկվող գործիքները և դրանց շուկաները, պահանջարկն ապահովող ներդրողները, շուկայի ենթակառուցվածքը, կապիտալի շուկայի կարգավորումն ու վերահսկողությունը:

Մաս II-ում ներկայացվում է կապիտալի շուկայի զարգացման համապարփակ ռազմավարական ուղղություններն ու գործողությունների ծրագիրը, որը համախմբում է շուկայի վերլուծության արդյունքում բացահայտված խնդիրների լուծմանն ուղղված միջոցառումներն ու գործողություները, դրանց ակնկալվող արդյունքը, հիմնական պատասխանատու կառույցները և կատարման ժամկետները:

 

ՄԱՍ I. ՀԱՅԱՍՏԱՆԻ ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՅԻ ՎԵՐԼՈՒԾՈՒԹՅՈՒՆԸ

 

ԲԱԺԻՆ 2. ՀԱՅԱՍՏԱՆԻ ԿԱՊԻՏԱԼԻ ՇՈՒԿԱՆ

 

2.1. Զարգացման անհրաժեշտությունը

1. Հայաստանի կապիտալի շուկան սահմանափակ է` թողարկումների փոքր ծավալով, գործիքների նեղ շրջանակով և երկրորդային շուկայի ցածր իրացվելիությամբ: 2020թ. հունվարի 31-ի դրությամբ շուկայի հիմնական մասը զբաղեցնում են ՀՀ պետական պարտատոմսերը` կազմելով ՀՆԱ-ի 11%-ը, իսկ կորպորատիվ պարտատոմսերի շրջանառվող ծավալը և բաժնային արժեթղթերի կապիտալիզացիան կազմում են ընդամենը ՀՆԱ-ի համապատասխանաբար 3,4% և 2,3 % (Աղյուսակ 1): 2019թ. ընթացքում Հայաստանի ֆոնդային բորսայում (ՀՖԲ) կորպորատիվ արժեթղթերով և ՀՀ պետական պարտատոմսերով առուվաճառքի գործարքների ծավալը կազմել է 100 մլրդ դրամ, իսկ բորսայից դուրս` մոտ 900 մլրդ դրամ(1): Երկրորդային շրջանառության գերակշիռ մասը կազմել է ՀՀ պետական արժեթղթերով առևտուրը:

________________________

1) Ոչ բորսայական գործարքների փաստացի շրջանառությունը զգալիորեն փոքր է. նշված ցուցանիշում արտացոլված է որոշակի կրկնահաշվարկ` ֆինանսական կազմակերպությունների միջև կնքված գործարքների հետ կապված, ներառված են և՛ առքի, և՛ վաճառքի գործարքները (այսուհետ` կրկնhաշվարկ):

 

.___________________________________________________________________.

|    Աղյուսակ 1. Կապիտալի շուկայի մեծությունը (31/01/2020)(2)       |

|___________________________________________________________________|

|                                            |մլրդ, դրամ |ՀՆԱ-ի     |

|                                            |           |նկատմամբ %|

|____________________________________________|___________|__________|

|Պետական պարտատոմսերի շրջանառվող ծավալը      |   704     |   11%    |

|____________________________________________|___________|__________|

|Կորպորատիվ պարտատոմսերի շրջանառվող ծավալը   |   220     |   3.4%   |

|____________________________________________|___________|__________|

|Բաժնետոմսերի կապիտալիզացիան                 |   149     |   2.3%   |

.___________________________________________________________________.

__________________

2) Աղբյուրը` ԿԲ և Ֆինանսների նախարարություն

 

2. ՀՀ կենսաթոշակային ռեֆորմի արդյունքում հանրության լայնածավալ խնայողությունները կուտակվում են գործող երկու կենսաթոշակային ֆոնդերում, սակայն տնտեսության մեջ դրանց ներդրման հնարավորությունները խիստ սահմանափակ են: 2019թ. վերջի դրությամբ կենսաթոշակային ֆոնդերի զուտ ակտիվների արժեքը կազմում է 251.2 մլրդ դրամ (ՀՆԱ-ի 3.8%), իսկ 2019թ. ընթացքում պետության և մասնակիցների կողմից կատարվել է ավելի քան 69 մլրդ դրամի կուտակային հատկացում, ինչը տարեցտարի աճելու է: Արդյունքում ֆոնդերի զուտ ակտիվների արժեքը 2037թ.-ին կանխատեսվում է հասնել 6,5 տրիլիոն ՀՀ դրամի կամ ՀՆԱ-ի մոտ 25%-ին: Հաշվի առնելով նաև կուտակված միջոցների դիվերսիֆիկացված և վստահելի գործիքներում ներդրման անհրաժեշտությունը` առավել սուր բնույթ է ստանում որակյալ և տարատեսակ գործիքների ստեղծումը, որոնք կկլանեն բնակչության աճող կենսաթոշակային կուտակումները` միաժամանակ ապահովելով ցանկալի եկամուտ վերջիններիս համար:

3. Այսօր ունենք մի իրավիճակ, երբ կան պետական մասնակցությամբ կամ մասնավոր կազմակերպություններ, որոնք հաջողակ են և շահութաբեր, սակայն հանրությունը հնարավորություն չունի ներդրումներ կատարել այդ ընկերություններում (դրանք հասանելի չեն հանրության համար): Իսկ երբ ընկերություններն իրենց գործունեությունը ֆինանսավորում են կապիտալի շուկայի գործիքների միջոցով, ներդրողները, հանրությունը հնարավորություն են ստանում մասնակցել այդ ընկերություններում կատարվող ներդրումներին, և, հետևաբար, ստացվող շահույթին: ՈՒստի` անհրաժեշտ է համագործակցել այս ընկերությունների հետ և աջակցել դուրս գալ կապիտալի շուկա պարտատոմսերի և բաժնետոմսերի թողարկման միջոցով:

4. Կապիտալի շուկայի միջոցով ընկերությունների ֆինանսավորման մեխանիզմի բացակայությունը մյուս կողմից սահմանափակում է մի շարք ընկերությունների կողմից ներդրումներ ներգրավելու հնարավորությունները: Սա էլ այն հիմնական դրդապատճառն է, որ հաճախ ընկերությունները դիմում են առավել «թանկ» և փոքր ֆինանսավորման աղբյուրներին` անհարկի մեծացնելով իրենց ծախսատարությունը և նվազեցնելով գործունեության շահութաբերությունը (հիմնավորումները ներկայացված են 3.3-րդ բաժնում):

5. Զարգացած կապիտալի շուկայի և բարդ գործիքների բացակայությունը սահմանափակում է տնտեսվարող սուբյեկտների` իրենց արժութային, տոկոսային և այլ ռիսկերի կառավարման հնարավորությունները: Սա թույլ չի տալիս արդյունավետորեն բաշխել ռիսկերը տնտեսության տարբեր հատվածների միջև:

6. Հայաստանի կապիտալի շուկայի ներկա պայմաններում պետությունը պետք է առաջնորդող դեր կատարի և տարբեր գործիքների միջոցով խթանի կապիտալի շուկայի զարգացումը: Կառավարության առանցքային մարտահրավերների կազմում պետք է ընդգծվի կապիտալի շուկայի այնպիսի գործիքների ստեղծումը, որոնք կապահովեն երկրում ձևավորված խնայողությունների ներդրումը տնտեսության իրական հատվածում, թույլ կտան բնակչությանը (այդ թվում` կենսաթոշակային ֆոնդերի միջոցով) մասնակցել երկրում իրականացվող ներդրումային ծրագրերին և ստանալ դրանցից եկամուտներ, որի շնորհիվ կապահովեն նաև տնտեսության ֆինանսավորման նոր գործիքների զարգացումը:

Կարևոր է, որ կապիտալի շուկայի զարգացման գործողություններն իրականացվեն համալիր կերպով` հաշվի առնելով, որ առանձին-առանձին իրականացնելու դեպքում շուկայի զարգացման վրա դրանց ազդեցությունը կարող է լինել շատ փոքր և ցանկալի արդյունք չտալ:

 

ԲԱԺԻՆ 3. ՇՈՒԿԱՅԻ ԱՌԱՋԱՐԿԸ: ԱՌԱՋԱՐԿՎՈՂ ԳՈՐԾԻՔՆԵՐԸ ԵՎ ԴՐԱՆՑ ՇՈՒԿԱՆԵՐԸ

 

3.1. Կորպորատիվ պարտատոմսերի շուկա

7. Կորպորատիվ պարտատոմսերի շուկան շարունակում է մնալ փոքր` չնայած բարենպաստ կարգավորման դաշտի առկայությանը և այս ոլորտում իրականացված մի շարք բարեփոխումների: 2020թ. հունվարի 31-ի դրությամբ թողարկողները 19-ն են, այդ թվում` 11-ը առևտրային բանկ, 4 վարկային կազմակերպություն, 3 իրական հատվածի ընկերություն և 1 միջազգային կազմակերպություն: Նույն պահի դրությամբ շրջանառվող կորպորատիվ պարտատոմսերի թողարկման ընդհանուր ծավալը կազմում է մոտ 220 մլրդ ՀՀ դրամ, որի մոտ 78 %-ն արտահայտված է արտարժույթով (171 մլրդ ՀՀ դրամ), 22%-ը` ՀՀ դրամով (49 մլրդ ՀՀ դրամ):

8. Շուկայի ամենամեծ մասը բաժին է ընկնում ֆինանսական կազմակերպություն թողարկողներին: 2020թ. հունվարի 31-ի դրությամբ ունեն թողարկած և շրջանառության մեջ գտնվող 31 միլիարդ ՀՀ դրամի, 270 միլիոն դոլարի և 18 միլիոն եվրոյի պարտատոմսեր: Մի շարք բանկեր ունեն նաև միջազգային ֆինանսական կառույցներից: Վարկային կազմակերպությունները վերջին տարիների ընթացքում սկսել են ակտիվություն դրսևորել կապիտալի շուկայում. 2020թ. հունվարի 31-ի դրությամբ թողարկած և շրջանառության մեջ գտնվող 12 մլրդ ՀՀ դրամի և մոտ 5 միլիոն դոլարի պարտատոմսեր ունեն:

9. 2019 թվականին իրական հատվածը վերսկսեց կապիտալի շուկայի միջոցով ֆինանսական միջոցների հավաքագրումը: Ֆինանսական ճգնաժամից հետո դադարեցվել էր կորպորատիվ պարտատոմսերի թողարկումը իրական հատվածի կողմից, որը հիմնականում պայմանավորված է վստահության գործոնով, ինչպես նաև բանկային վարկերի մատչելիությամբ: Կենտրոնական բանկի և իրական հատվածը ներկայացնող մի քանի ընկերությունների միջև բանակցությունները խթանեցին նրան, որ իրական հատվածի 3 խոշոր ընկերություն 2019թ-ի ընթացքում իրականացրեցին 7 թողարկում` 4,2 մլրդ ՀՀ դրամ և 63 մլն դոլար ընդհանուր ծավալով:

10. Եվրոպարտատոմսերի շուկայում ձեռքբերում նույնպես կա: 2013թ. սկսած սուվերեն եվրոպարտատոմսերի թողարկումները իրենց դրական ազդեցությունը թողեցին մասնավոր հատվածի կազմակերպությունների կողմից միջազգային շուկաներից ֆինանսական միջոցներ ներգրավելու տեսանկյունից` հաշվի առնելով, որ, ընդհանուր առմամբ, օտարերկրյա ներդրողները սուվերեն եվրոպարտատոմսերը դիտարկում են որպես ուղենիշ` Հայաստանում ներդրումների ռիսկայնությունը գնահատելու համար: Սա ամրապնդվում է Հայաստանի առևտրային բանկերից 1-ի` Արդշինբանկի կողմից հաջողությամբ իրականացված եվրոպարտատոմսերի 3 թողարկումներով: Առաջին թողարկումն իրականացվեց 2014 թ-ին 75 միլիոն ԱՄՆ դոլարի ծավալով, որը գնանշվում է Վիեննայի ֆոնդային բորսայում: Երկրորդ թողարկումը տեղաբաշխվեց 2015 թ.-ին` 100 միլիոն ԱՄՆ դոլար ծավալով, 12% արժեկտրոնի եկամտաբերությամբ: Ba3 (ըստ Moodys-ի) և B+ (ըստ Fitch-ի) վարկանիշ ստացած եվրոպարտատոմսերի 3-րդ թողարկումը տեղի ունեցավ 2020թ. հունվարին` 300 մլն ԱՄՆ դոլար ծավալով, 5 տարի մարման ժամկետով, եկամտաբերությունը` 6.5%: Երկրորդ և երրորդ թողարկումները ցուցակված են Իռլանդիայի ֆոնդային բորսայում: Ի դեմս Արդշինբանկի` Հայաստանի առաջին մասնավոր կազմակերպության կողմից իր պարտատոմսերի տեղաբաշխումը կապիտալի միջազգային շուկաներում կարևոր քայլ է ոչ միայն բանկի, այլև Հայաստանի համար, քանի որ նպաստում է միջազգային ֆինանսական քարտեզում ՀՀ մասնավոր ընկերությունների դիրքավորմանը:

11. Նոր պարտքային գործիքների` ակտիվներով ապահովված արժեթղթերի և ապահովված հիփոթեքային պարտատոմսերի առաջին տեղաբաշխումները տեղի ունեցան վերջին տարիների ընթացքում, սակայն թողարկումները դեռևս շարունակություն չունեն: Մասնավորապես` 2015թ. ՀՀ-ում առաջին անգամ թողարկվեցին ակտիվներով ապահովված արժեթղթեր, որոնց համար որպես ապահովություն հիմք հանդիսացան 5 վարկային կազմակերպություններից ձեռք բերված թվով մոտ 600 հատ ՓՄՁ, գյուղատնտեսական և սպառողական վարկեր` 1.2 մլրդ ՀՀ դրամ ընդհանուր ծավալով: Իսկ 2017 թ.-ին վարկային կազմակերպության կողմից իրականացվեց ապահովված հիփոթեքային պարտատոմսերի առաջին թողարկումը:

12. Չնայած ներկայիս դեռևս փոքր ծավալին` 2012 թվականից սկսած կորպորատիվ պարտատոմսերի թողարկումները սկսել են շարունակաբար աճել: Նման դրական տենդենցն այս ոլորտում իրականացված մի շարք միջոցառումների արդյունք է, այդ թվում` արտարժութային պարտատոմսերի թողարկման թույլտվությունը (2012թ.), միջազգային կազմակերպությունների կողմից դրամային պարտատոմսերի թողարկման նախաձեռնությունը(3), պարտադիր կուտակային կենսաթոշակային համակարգի ներդրումը (2014թ.), արտարժութային երկարաժամկետ թողարկումները խրախուսելու նպատակով բանկերի պահուստավորման արտոնյալ դրույքի սահմանումը մինչև 0% (2015թ.), ծրագրային ազդագրով թողարկումներ իրականացնելու իրավական նախապայմանների ապահովումը (2016թ.), ակտիվներով ապահովված արժեթղթերի և ապահովված հիփոթեքային պարտատոմսերի թողարկումների գծով իրականացված միջոցառումները, ինչպես նաև կապիտալի շուկայի ենթակառուցվածքի բարելավման ուղղությամբ կատարված աշխատանքները (2016թ. Clearstream-ի հետ համագործակցությունը):

______________________

3) Միջազգային ֆինանսական կորպորացիան (IFC) իրականացրեց 1 թողարկում` 2մլրդ դրամ ծավալով 2013 թ., Վերակառուցման և զարգացման եվրոպական բանկը (EBRD)` 4 թողարկում` 8 մլրդ դրամ ընդհանուր ծավալով, Սևծովյան առևտրի և զարգացման բանկը (BSTDB)` 1 թողարկում` 2 մլրդ դրամ ծավալով 2017թ.:

 

Այս բոլոր միջոցառումների դրական արդյունքն եղավ այն, որ 2019թ. ընթացքում տեղաբաշխված պարտատոմսերի ընդհանուր ծավալը կազմեց մոտ 105 մլրդ ՀՀ դրամ (40 թողարկում)` 2012 թ.-ի 7,4 մլրդ ՀՀ դրամի (6 թողարկում) համեմատ (Գծ. 1.):

 

Գծ. 1. Կորպորատիվ պարտատոմսերի տեղաբաշխումների քանակը և ծավալը(4)

___________________

4) Աղբյուրը` ԿԲ

____________________________

ԻՐՏԵԿ - Գծ. 1. չի բերվում

 

13. Կորպորատիվ պարտատոմսերի երկրորդային շուկան բնորոշվում է ցածր իրացվելիությամբ: Վերջին 2 տարվա ընթացքում որոշակի դրական շարժ է նկատվում երկրորդային շուկայում (Գծ.2.), սակայն ծավալները դեռևս չափազանց փոքր են: 2019 թ.-ի ընթացքում պարտատոմսերի ընդհանուր երկրորդային շրջանառությունը կազմել է 145 մլրդ ՀՀ դրամ (պարունակում է կրկնահաշվարկ), որը կազմում է արժեթղթերով երկրորդային ընդհանուր շրջանառության 14%-ը: Ընդ որում` կնքված գործարքների 26%-ը (37մլրդ դրամ) իրականացվել է Հայաստանի ֆոնդային բորսայում, իսկ մնացած 74%-ը (108 մլրդ դրամ)` բորսայից դուրս:

 

Գծ. 2. Կորպորատիվ պարտատոմսերի առքուվաճառքի ծավալները (ամսական)(5)

___________________

5) Աղբյուրը` ԿԲ

____________________________

ԻՐՏԵԿ - Գծ. 2. չի բերվում

 

14. Կորպորատիվ պարտատոմսերով ռեպո շուկան գրեթե բացակայում է: Թեև 2018 թվականից սկսած շուկան զրոյական վիճակից աննշան տեղաշարժվել է, այնուամենայնիվ, 2019թ. ընթացքում իրականացված գործառնությունների ամբողջ ծավալը կազմել է 1.25 տրլն ՀՀ դրամ (որոշակի կրկնահաշվարկով) կամ ռեպո գործարքների ընդհանուր շրջանառության ընդամենը 5%-ը:

 

3.2. Բաժնետոմսերի շուկա

15. Բաժնային արժեթղթերի թողարկումները գրեթե բացակայում են: 2019թ. ընդամենը մեկ թողարկում է իրականացվել 320 320 000 ՀՀ դրամ ծավալով, իսկ 2018թ.` արտոնյալ բաժնետոմսերի 2 թողարկում` 6,369,000,000 անվանական արժեքով: Այսպիսով, 2015-2019 թվականներին թողարկողների քանակը եղել է սահմանափակ, իսկ թողարկման ծավալները տատանվել են: (Աղյուսակ 2.):

 

Աղյուսակ 2. Բաժնետոմսերի թողարկումները 2015-2019 թթ.(6)

__________________________

6) Աղբյուրը` ԿԲ

 

._______________________________________________.

|Թողարկման|Թողար-  |Թողարկման    |Թողարկման     |

|տարեթիվ  |կումների|ծավալը       |ծավալը        |

|         |քանակը  |անվանական    |տեղաբաշխման   |

|         |        |արժեքով      |արժեքով       |

|         |        |(ՀՀ դրամ)    |(ՀՀ դրամ)     |

|_________|________|_____________|______________|

|2015     |  2     |2,491,675,000| 8,335,040,000|

|_________|________|_____________|______________|

|2016     |  4     |6,083,121,600|17,022,003,780|

|_________|________|_____________|______________|

|2017     |  1     |2,416,150,000| 8,500,000,000|

|_________|________|_____________|______________|

|2018     |  2     |6,369,000,000| 6,369,000,000|

|_________|________|_____________|______________|

|2019     |  1     |  320,320,000|   320,320,000|

._______________________________________________.

 

16. Բաժնային արժեթղթերի երկրորդային շուկան նույնպես պասիվ է: 31.01.2020թ. դրությամբ Հայաստանի ֆոնդային բորսայում ընդամենը 10 ընկերություն է ցուցակված, իսկ շուկայի կապիտալիզացիան մոտ 149 մլրդ դրամ է: Շուկայի իրացվելիությունը չափազանց ցածր է, և գնի որոշման համար առաջարկ/պահանջարկը որոշիչ դեր չունի: 2019թ. ընթացքում Հայաստանի ֆոնդային բորսայում իրականացված բաժնետոմսերով գործարքները կազմել են ընդամենը 2,1 մլրդ ՀՀ դրամ:

 

3.3. Կորպորատիվ պարտատոմսերի և բաժնետոմսերի շուկաների զարգացման հնարավորությունները

17. Հեռանկարային և աճի պոտենցիալ ունեցող պետական և մասնավոր ընկերությունները, ենթակառուցվածքային ներդրումային նախագծերը, ընդհանուր առմամբ, հասանելի չեն հանրությանը` դրանցում ներդրումների իրականացման (այդ թվում` կենսաթոշակային ֆոնդերի միջոցով) և եկամուտների ստացման տեսանկյունից: Պատճառն այն է, որ առկա են որոշակի գործոններ, որոնք մինչ այժմ հետ են պահել այս կազմակերպություններին կապիտալի շուկա դուրս գալ: Մասնավորապես` կապիտալի շուկայի վերաբերյալ իրազեկվածության պակասը, թափանցիկ գործելաոճից խուսափումը, սեփական ընկերության նկատմամբ հսկողությունը կորցնելու «վախը», ֆինանսական վերլուծություն կատարելու անկարողությունը, ներդրումային բանկային ծառայությունների թերզարգացվածությունը, ինչպես նաև միջազգային ֆինանսական կազմակերպությունների ֆինանսավորման հասանելիությունը:

18. Այս ամենին զուգահեռ առկա են մի շարք հնարավորություններ, որոնց օգտագործումը կարող է նախադրյալներ ստեղծել ընկերությունների մուտքը դեպի կապիտալի շուկա խթանելու, ուստի` ներդրումային հնարավորությունները ընդլայնելու և տնտեսության զարգացումը ֆինանսավորելու համար: Այդ հնարավորությունների կազմում առանձնանում են դրական մակրոտնտեսական միջավայրը կենսաթոշակային ֆոնդերի կառավարիչների ներկայությունը` որպես երկարաժամկետ և խոշոր ներդրողներ, մեծ սփյուռքը, օտարերկրյա ներդրողների կողմից Հայաստանի կապիտալի շուկայի նկատմամբ հետաքրքրության առկայությունը և, ի վերջո, օտարերկրյա ինստիտուցիոնալ ներդրողների առկայությունը:

19. Առկա պոտենցիալը հաշվի առնելով` պետք է նախաձեռնել հստակ, բազմակողմանի և համախմբված գործողություններ` նոր թողարկողների մուտքը կապիտալի շուկա խրախուսելու համար: Շատ կարևոր է, որ այդ գործիքները բավարարեն կենսաթոշակային ֆոնդերի ներդրումների պահանջներին: Կապիտալի շուկայի զարգացման առաջնային մարտահրավերների կազմում պետք է շեշտադրել հնարավորինս կարճաժամկետ հատվածում հաջողությունների պատմության ձևավորումը: Հետևաբար, մեզ անհրաժեշտ է նախևառաջ խրախուսել այն ընկերությունների կողմից թողարկումները, որոնք դրական արդյունք ապահովելու առավել մեծ պոտենցիալ ունեն, ներառյալ` առողջ են, կայուն, եկամտաբեր և հայտնի են ներդրողների շրջանակում: Սա կարևոր է նաև կապիտալի շուկայի զարգացման նախաձեռնության հեղինակությունը և ներդրողների հետաքրքրվածությունը կապիտալի շուկայի նկատմամբ բարձրացնելու տեսանկյունից:

20. Պարտատոմսերի կամ բաժնետոմսերի հիմնական պոտենցիալ թողարկողների կազմում կարող են ընդգրկվել.

ա) Ենթակառուցվածքային ընկերությունները և խոշոր համայնքները` որպես պետական-մասնավոր համագործակցության շրջանակներում համապատասխանաբար ենթակառուցվածքային և համայնքային պարտատոմսերի թողարկող,

բ) Պետական մասնակցությամբ ընկերությունները` որպես բաժնային արժեթղթերի թողարկողներ ֆոնդային բորսայի միջոցով մասնավորեցմամբ,

գ) Մասնավոր հատվածը` որպես բաժնային և պարտքային գործիքների հրապարակային թողարկող,

դ) Ֆինանսական հատվածը` որպես ապահովված հիփոթեքային պարտատոմսերի և ակտիվներով ապահովված արժեթղթերի թողարկող:

 

ա) Ենթակառուցվածքային ընկերությունների և խոշոր համայնքների կողմից պարտատոմսերի թողարկում

 

21. Խոշոր ենթակառուցվածքային ընկերությունները ամենահավանական պոտենցիալ թողարկողները կարող են լինել: Այս ընկերությունները մի կողմից ունեն ֆինանսական միջոցներ ներգրավելու անհրաժեշտություն, մյուս կողմից` իրական հնարավորություն կապիտալի շուկայում երկարաժամկետ և էժան ռեսուրսների ներգրավման համար` հաշվի առնելով ներդրողներին հայտնի լինելու գործոնը, համեմատաբար կայուն ապագա դրամական հոսքեր և եկամուտ ապահովելու հնարավորությունը:

22. ՀՀ ենթակառուցվածքը բարելավման կարիք ունի: Համաձայն Համաշխարհային տնտեսական ֆորումի կողմից 2019թ. հրապարակած տվյալների` Հայաստանը ենթակառուցվածքի որակով 141-ի երկրների կազմում գտնվում է 60-րդ տեղում (ընդ որում` ճանապարհների որակով, էլեկտրականության մատարկարարմամբ և ջրամատակարարմամբ գտնում է համապատասխանաբար 91-րդ, 71-րդ և 59 տեղերում): Խնդրահարույց է նաև արտաքին աշխարհի հետ կապը, որն ազդում է առևտրի և լոգիստիկայի վրա (2018 թ. վերջին դրությամբ Logistics Performance Index-ում ՀՀ-ն 92-րդն է 160-ից): Այս պայմաններում ենթակառուցվածքային բարեփոխումների համար խոշոր և երկարաժամկետ ֆինանսական ռեսուրսների անհրաժեշտությունն ակնհայտ է` հաշվի առնելով նաև, որ ենթակառուցվածքների որակն առանցքային դեր է կատարում երկրի տնտեսական աճի ապահովման գործում, ինչպես նաև հանդիսանում է միջազգային մրցունակության հիմնական որոշիչ:

23. Վերջին տասնամյակներում մասնավոր հատվածն ակտիվորեն ներգրավված էր Հայաստանի ենթակառուցվածքի բարելավման գործում: Խոսքը մեծապես վերաբերում է մասնավոր ընկերության կողմից Հայկական էլեկտրական ցանցերի (ՀԷՑ-ի) բաժնետոմսերի գնմանը, Զվարթնոց միջազգային օդանավակայանը կոնցեսիոն կառավարման հանձնմանը, Որոտան հիդրոէլեկտրակայանների համալիրների մասնավորեցմանը: Ընդ որում` մինչ այժմ նման գործարքների առնվազն մի մասը ֆինանսավորվել են պետական երաշխիքով փոխառությունների կամ բանկային վարկերի ներգրավմամբ: Վերջին շրջանում նաև օգտագործվում է միջազգային ֆինանսական կազմակերպությունների ֆինանսավորումը:

24. Ենթակառուցվածքների գործող ֆինանսավորման եղանակները խնդրահարույց են, մասնավորապես`

1) Պետությունն ունի սահմանափակ հնարավորություն` հաշվի առնելով, որ պետական պարտքը գերազանցում է ՀՆԱ 50%-ը:

2) Ենթակառուցվածքային նախագծերի ֆինանսավորման համար պահանջվում է երկարաժամկետ և խոշորածավալ ֆինանսական միջոցներ, սակայն բանկերը հակված չեն երկարաժամկետ և խոշոր վարկավորում տրամադրել (առկա է նաև որոշակի նորմատիվային սահմանափակում): 2019թ. ընթացքում բանկային համակարգի կողմից իրավաբանական անձանց տրամադրված 5 տարի և ավել ժամկետայնությամբ վարկերը կազմում են ընդամենը 334 մլրդ դրամ, ինչը կազմում է նույն ժամանակահատվածում իրավաբանական անձանց տրամադրված ընդհանուր վարկերի (1 տրլն, 966մլրդ դրամ) ընդամենը 17%: Նման ցուցանիշը հնարավորություն է տալիս եզրահանգել, որ ենթակառուցվածքային ոլորտում բանկերի կողմից իրականացվող երկարաժամկետ վարկավորումը փոքր ծավալ է կազմել:

3) Ինչ վերաբերվում է միջազգային ֆինանսավորող կազմակերպությունների կողմից նման ընկերություններին տրամադրվող «էժան» վարկավորմանը, ապա այդպիսի վարկերը երկար ժամկետում թվացյալ «էժան» վարկեր են: Համեմատական վերլուծության արդյունքները ցույց են տալիս, որ

- Միջազգային կազմակերպությունների վարկերի էֆեկտիվ տոկոսադրույքը ներառում է LIBOR լողացող տոկոսադրույքի ռիսկը, արտարժութային ռիսկը և վարկի սպասարկման վճարը: Արդյունքում վարկի տոկոսադրույքը (7,97%)(7) գրեթե հավասարվում է ՀՀ շուկայում թողարկած պարտատոմսերի եկամտաբերությանը (7,8%)(8):

_____________________

7) LIBOR-ին գումարվող մարժան` 0,75%, տոկոսադրույքային ռիսկի զսպման համար կնքվող 10 տարի ժամկետայնությամբ տոկոսադրույքային սվոփի գինը` 1,62% է (աղբյուրը` Bloomberg), արտարժույթի ռիսկի զսպման գինը` տարեկան միջինում 4,6%, վարկի սպասարկման տարեկան վճարը` մոտ 1%:

8) Հաշվարկները ցույց են տալիս, որ 6 ամսանոց LIBOR տոկոսադրույքի հիման վրա կնքված սվոփ տոկոսադրույքն աճի միտում ունի: 9. Վերջինիս 0,17% աճը կամ արտարժույթի ռիսկի 0,17% աճը կհավասարեցնի միջազգային կազմակերպություններից վերցրած վարկերի և դրամով թողարկած պետական պարտատոմսերի տոկոսները: Բացի այդ վարկի մարումների պարբերականությունը ավելի արագ է, որի պատճառով նույն ժամկետն ունեցող վարկի դյուրացիան(ժամկետայնությունը) ավելի կարճ է, քան պարտատոմսի ժամկետայնությունը: Եթե համեմատենք նույն դյուրացիա ունեցող պարտատոմսն ու վարկը, ապա վարկը 0,53 տոկոսային կետով ավելի թանկ է ստացվում

 

- Միջազգային կազմակերպությունները մասնավոր ընկերություններին ֆինանսավորում տրամադրելիս սահմանում են մի շարք պայմաններ/կովենանտներ, որոնք ընկերությունների գործունեության համար լուրջ սահմանափակումներ են նախատեսում:

- Եվ ի վերջո, ենթակառուցվածքային նախագծերը պետք է ֆինանսավորվեն տեղական արժույթով` հաշվի առնելով, որ նախագծերից հոսքերը ՀՀ դրամով են:

25. Անհրաժեշտ է հետևողական քայլեր նախաձեռնել միջազգային ֆինանսական կազմակերպությունների վարկերով ֆինանսավորումը կայուն, երկարաժամկետ ՀՀ դրամով արտահայտված ներքին խնայողություններով ֆինանսավորմամբ (այդ թվում` կենսաթոշակային ֆոնդերի միջոցով) փոխարինելու համար: Նման վարկերի միջոցով ֆինանսավորումը դուրս է մղում խոշոր ընկերություններին կապիտալի շուկայից` որպես պոտենցիալ թողարկողներ: Մասնավորապես` ԵՄ դրամաշնորհները, որոնք տրվում են ենթակառուցվածքների բարելավման գծով ՎԶԵԲ-ի կամ այլ միջազգային ֆինանսական կառույցների կողմից, կարող են օգտագործվել որպես բաժնային կապիտալ և պարտատոմսերի (ներառյալ համայնքային պարտատոմսերի) թողարկման համար երաշխիք, որը հիմք կարող է հանդիսանալ մի քանի անգամ ավելի մեծ ծավալով ներդրումների ներգրավման համար: Բացի այդ, կապիտալի շուկայի գործիքների օգտագործումը կարող է հնարավորություն տալ ընկերություններին անընդհատ վերաֆինանսավորել պարտքը` նվազեցնելով պարտքի բեռը և ծախսատարությունը:

26. Ապագա դրամական հոսքերի հիման վրա ենթակառուցվածքների նախագծային ֆինանսավորումը կապիտալի շուկայի միջոցով կարող է խնդրի լուծման օպտիմալ տարբերակ դառնալ: Կապիտալի շուկայի կոմպոնենտի կիրառումը ոչ միայն հնարավորություն կտա հանրությանը մասնակցել ենթակառուցվածքային նախագծերի ֆինանսավորմանը և դրանցից ստացվող եկամուտներին, այլև թույլ կտա ներգրավել լայն շրջանակի ներդրողներ (բազմաղբյուր ֆինանսավորում), ավելի արագ կառուցել ենթակառուցվածքները, փոխադարձ հսկողության շնորհիվ մեծացնել ծառայությունների որակը, օպտիմալացնել ծախսերը, դիվերսիֆիկացնել ներդրողների ռիսկերը, և նախագծերի կառավարումը այլ ներդրողների համար դարձնել առավել հասկանալի: Այս բոլորը բարենպաստ նախապայմաններ են տեղական և օտարերկրյա ներդրողների լայն բազա ձևավորելու համար: Ընդ որում` միջազգային փորձը ցույց է տալիս, որ նախագծային ֆինանսավորմամբ ենթակառուցվածքային խոշոր պրոյեկտներ հաջողությամբ իրականացվում են նաև փոքր և տնտեսապես թույլ զարգացած երկրներում (օրինակ` Nam Theun 2 dam, Լաոս): Ընդ որում` պոտենցիալ ենթակառուցվածքային նախագծեր կարող են լինել քաղաքային տրանսպորտային համակարգի վերակառուցումը, ջրամբարաշինությունը, էներգետիկայի ոլորտի բարելավումը, ճանապարհաշինությունը, օդանավակայանի բարելավումը և այլն:

27. Նախագծային ֆինանսավորման համար կրիտիկական նշանակություն ունի ճիշտ պլանավորումը: Այս փուլում կարևոր է նաև հեղինակավոր պրոֆեսիոնալ խորհրդատուի ներգրավումը, որը կիրականացնի շուկայի հնարավորությունների ուսումնասիրությունը, ֆինանսավորման կառուցվածքի առաջարկությունը, թողարկման կազմակերպումը և ֆինանսավորման ներգրավումը:

28. Խոշոր համայնքների կողմից պարտատոմսերի թողարկումը կարող է լինել քաղաքային ենթակառուցվածքների ֆինանսավորման հիմնական գործիք: Համայնքների կողմից իրենց պարտավորությունները պատշաճ կատարելու դեպքում հիմքեր կստեղծվեն ներդրողների լայն շրջանակի ձևավորման և յուրաքանչյուր ներդրողի ներդրումային ծավալի աստիճանաբար մեծացման համար: Սա հնարավորություն է արդեն իսկ թողարկած պարտատոմսերն առավել բարենպաստ պայմաններով վերաֆինանսավորելու, ինչպես նաև այլ ենթակառուցվածքային նախագծերի նպատակով հետագայում խոշոր ներդրումներ ներգրավելու համար: Որպես ամենամեծ քաղաք` Երևանը համայնքային պարտատոմսերի ամենահավանական թողարկողն է` դիտարկելով մի շարք դրական գործոնների առկայությունը`

- Fitch-ի կողմից Երևան քաղաքին շնորհված վարկանիշը (B+, դրական),

- ներդրողների լայն բազա ապահովելու հնարավորությունը: Երևանն ունի մոտ 1 մլն բնակչություն: Քաղաքացիները ուղղակիորեն առնչվում են քաղաքապետարանի նախագծերի հետ (տրանսպորտ, կայանատեղիներ, վերելակներ և այլն), հետևաբար կրկնակի հետաքրքրություն կունենան, եթե կարողանան սեփական խնայողություններով բարձրացնել ծառայությունների որակը և միաժամանակ ստանալ եկամուտ,

- ինստիտուցիոնալ ներդրողների կարողությունը (բանկեր, ներդրումային և կենսաթոշակային ֆոնդեր, օտարերկրյա ներդրողներ): Կենսաթոշակային ֆոնդերը, արդեն իսկ, արտահայտել են իրենց պատրաստակամությունը համայնքային պարտատոմսերում ներդրումներ կատարելու վերաբերյալ,

- քաղաքային տրանսպորտի ֆինանսավորման նոր մոտեցումներ են անհրաժեշտ, գործող մոդելով հնարավորությունները առավել սահմանափակ են: Դրամաշնորհների և կառավարության կողմից տրամադրվող աջակցությունը պետք է օգտագործել այլ ներդրողների ներգրավման համար, որի արդյունքում Երևան քաղաքը կարող է ինքնուրույն կրել քաղաքային ենթակառուցվածքների ֆինանսավորման բեռի զգալի մասնաբաժինը:

29. Ինչ վերաբերում է փոքր համայնքներին, ապա անհրաժեշտ է ներդնել արդյունավետ մեխանիզմներ` դրանց կողմից համայնքային պարտատոմսերի թողարկումը հնարավոր դարձնելու համար: Համայնքային պարտատոմսերի շուկայի զարգացումը կարող է սահմանափակվել համայնքների չափերով: Հայաստանում փոքր, սահմանափակ հնարավորություններով համայնքների թիվը մեծ է: Համայնքների փոքր չափսը համայնքների պարտատոմսերի թողարկումն անհնարին է դարձնում և սահմանափակում է համայնքների զարգացման ծրագրերի իրականացումը: Այլ երկրներում այս խնդրի լուծումը ենթադրում է համայնքային պարտատոմսերի հավաքական թողարկման կառույցի ստեղծումը: Այդ կառույցն, ըստ էության, պարտատոմսեր է թողարկում անդամ համայնքների անունից: Որոշ երկրներում նման կառույցների կողմից թողարկվող պարտատոմսերը հանդիսանում են պարտատոմսերի շուկայի կարևոր մաս և նպաստում են շուկայի իրացվելիության խորացմանը: Փոքր համայնքների կողմից համայնքային պարտատոմսերի միասնական թողարկումները խթանելու համար դրական նախապայման կարող է լինել նաև երաշխավորման մեխանիզմների ներդրումը:

30. Համայնքային պարտատոմսերի թողարկման համար անհրաժեշտ է որոշակի աշխատանքներ տանել իրավական դաշտի կատարելագործման ուղղությամբ, ինչպես նաև բարելավել համայնքների հաշվետվողականությունն ապահովող գործընթացները: Թեև «Բյուջետային համակարգի մասին» ՀՀ օրենքը, «Տեղական ինքնակառավարման մասին» ՀՀ օրենքը և «Երևան քաղաքում տեղական ինքնակառավարման մասին» ՀՀ օրենքը սահմանում են հնարավորություն համայնքների կողմից պարտատոմսերի թողարկելու համար, սակայն անհրաժեշտ ենթաօրենսդրական ակտերը բացակայում են:

Տեղական ինքնակառավարման մարմիններում ֆինանսական կառավարման ցածր կարողությունները, համակարգի իրավական և ինստիտուցիոնալ բացերն և թերզարգացվածությունը սահմանափակում են իրենց հնարավորությունները ֆինանսավորման այլընտրանքային աղբյուրները կիրառելու հարցում:

31. Միջազգային փորձը վկայում է, որ ճիշտ կառուցված` երաշխիքային և (կամ) ապահովագրական մեխանիզմներով համայնքային պարտատոմսերի թողարկումները գրավիչ են կենսաթոշակային ֆոնդերի և այլ ինստիտուցիոնալ ներդրողների համար, որոնք նպատակ ունեն դիվերսիֆիկացնել իրենց երկարաժամկետ ներդրումները:

 

բ) Պետական մասնակցությամբ ընկերությունների կողմից բաժնային արժեթղթերի թողարկումներ` ֆոնդային բորսայի միջոցով մասնավորեցմամբ

 

32. Պետական մասնակցությամբ ընկերությունները կարող են պոտենցիալ թողարկողներ լինել բաժնետոմսերի կարգավորվող շուկայում և դրանով իսկ ապահովել մի շարք դրական արդյունքներ: Արժեթղթերի ցուցակման եղանակով ընկերությունների մասնավորեցումը պետք է հաջորդի բաժնետոմսերի շուկայի իրացվելիության աճին: Բորսայի միջոցով մասնավորեցումից ստացված միջոցները մի կողմից կօգնեն ընկերություններին ոչ պարտքային հիմունքներով իրենց զարգացումները ֆինանսավորելու հարցում: Մյուս կողմից` ֆոնդային բորսա մուտք գործելը հնարավորություն կընձեռի բացահայտել այդ ընկերությունների իրական շուկայական արժեքը, որն էլ, իր հերթին, կարող է վերականգնել ներդրողների վստահությունը և, հետևաբար, նպաստել ներդրումների ընդլայնմանը: Պետական ընկերությունների թողարկումները կարող են ոգևորել նաև մասնավոր հատվածին կարճաժամկետ հատվածում կապիտալի շուկա մուտք գործելու տեսանկյունից: Սա ազդակ կարող է հաղորդել, որ շուկան ունակ է թողարկումներ կլանել, իսկ կարգավորման համակարգը «փորձարկված է և աշխատող»:

33. Առաջնային խնդիրը մասնավորեցվող ընկերությունների ընտրությունն է, քանի որ գոյություն չունեն հստակ սահմանված չափանիշներ: Ընկերությունների ընտրությունը պետք է համապատասխանի պետական գույքի մասնավորեցման և կոնկրետ ոլորտի զարգացման առնչությամբ ՀՀ կառավարության ռազմավարությանը: Որպես կանոն, պետություններն առաջնորդվում են իրենց երկրի համար ավելի արդյունավետ ընտրության սկզբունքով: Օրինակ, պետական բյուջեից առավել մեծ բաժին ունեցող շահառուների նվազեցման սկզբունքից ելնելով` որոշ երկրներում առաջնային կարգով մասնավորեցվում են բժշկական հաստատությունները: Կարող է առավել եկամտաբեր ընկերություններին տրվի նախապատվություն` արտաքին ներդրումներն առավել խրախուսելու համար: Այլ երկրների փորձն ուսումնասիրելով կարելի է փաստել, որ նախապատվությունը տրվում է ավելի մեծ և հետագայում շահութաբեր կազմակերպություններին: Մինչդեռ ավելի փոքր կազմակերպությունների համար ստեղծվում են հավաքական ֆոնդեր/հոլդինգներ, որոնք ենթադրում են նրանց միասնական մուտքը արժեթղթերի շուկա և ազատում ընկերություններին գործառնական ծախսերից` ավելի դյուրին դարձնելով միասնական կառավարման համակարգը:

34. Հայաստանյան շուկայի վերլուծության արդյունքները ցույց են տալիս, որ առնվազն 4-5 պետական մասնակցությամբ ընկերություն կարող են թիրախ դառնալ` որպես ֆոնդային բորսայի միջոցով կարճաժամկետ հատվածում մասնավորեցվող ընկերություն: Հայաստանի 17 պետական մասնակցությամբ ընկերությունների (բժշկական հաստատություններ, ջրամատակարարման և ջրահեռացման ոլորտը, փոստային կապի, էներգետիկայի, արդյունաբերության, տրանսպորտի ոլորտը ներկայացնող ընկերություններ) ֆինանսատնտեսական և կառավարչական ցուցանիշների վերլուծության արդյունքում կազմակերպությունները խմբավորվել են` ըստ մասնավորեցման նպատակահարմարության: Պարզվել է, որ դրանց մի մասը(9) ֆինանսապես առողջ է, ունի կայուն եկամտային հոսքեր` ոլորտում առկա մրցակցության և որոշ ընկերությունների դեպքում նաև պետության հետ համագործակցության շնորհիվ: Ընկերությունների մյուս մասի մասնավորեցումն անհրաժեշտ է իրականացնել աստիճանաբար` շուկայի սահմանափակ տարողունակության և որոշ ընկերությունների դեպքում կառուցվածքային փոփոխությունների անհրաժեշտության պատճառով (օրինակ, «Հայփոստ» ՓԲԸ):

______________________

9) Կ. Դեմիրճյանի անվան Երևանի մետրոպոլիտեն, «Սուրբ Աստվածամայր ԲԿ» ՓԲԸ, «Սրտաբանության գիտահետազոտական ինստիտուտ» ՓԲԸ, «Նորք Մարաշ ԲԿ» ՓԲԸ, «Բարձրավոլտ էլեկտրական ցանցեր» ՓԲԸ, «Հարավկովկասյան երկաթուղի» ՓԲԸ

 

35. Պետական մասնակցությամբ ընկերությունների մասնավորեցումը ֆոնդային բորսայի միջոցով կարելի է կազմակերպել մի քանի եղանակով.

. Առանձին ընկերությունների բաժնետոմսերի վաճառք

. հավաքագրել բոլոր ընկերություններին մեկ ֆոնդի կամ հոլդինգի մեջ և միասնական կերպով գնալ արժեթղթերի առաջնային տեղաբաշխման (IPO),

. խմբավորել ընկերությունները` ըստ ոլորտի (առողջապահական, ենթակառուցվածքային և այլն) և մասնավորեցնել այդ հոլդինգային ընկերությունների բաժնետոմսերը,

Լիարժեք մասնավորեցման կազմակերպման բարդությունների պարագայում կարելի է դիտարկել նաև մասնակի մասնավորեցումը կամ փոխարկվող պարտատոմսերի թողարկումը: Նպատակահարմար է քննարկել նաև կոնցեսիոն կառավարման տրված ընկերությունների բաժնետոմսերի մի մասի` ֆոնդային բորսայի միջոցով մասնավորեցման հարցը:

 

գ) Մասնավոր հատվածի կողմից բաժնետոմսերի և պարտատոմսերի թողարկումներ

 

36. Խոշոր մասնավոր ընկերություններն ավելի մեծ հնարավորություններ ունեն կապիտալի շուկա դուրս գալու և կարճաժամկետ հատվածում հաջողության պատմություն ձևավորելու համար: Պետությունը պետք է համագործակցի մասնավոր հատվածը ներկայացնող խոշոր կազմակերպությունների հետ` վերջիններիս կողմից կապիտալի շուկայի գործիքների օգտագործումը խրախուսելու ուղղությամբ: Խոշոր ընկերությունները հայտնի են հանրությանը, ունեն կայուն (կանխատեսելի) դրամական հոսքեր, որոնք էապես հեշտացնում են նրանց մուտքը կապիտալի շուկա:

37. Նման պոտենցիալ ունեցող մասնավոր ընկերությունների օրինակ կարող են լինել

1) խոշոր առևտրային ցանցերը և առևտրա-արդյունաբերական ընկերությունները.

Այս ընկերությունները վերջին տարիների ընթացքում հիմնականում գրանցել են բարձր ֆինանսական ցուցանիշներ, այդ թվում` կայուն եկամտաբերություն, բարձր իրացվելիություն, չմարած պարտավորությունների բացակայություն և այլն: Սրանց առավելությունը կայանում է նաև նրանում, որ այդ ընկերություններն արդեն հայտնի են հանրությանը, ինչն էապես կարող է կրճատել կապիտալի շուկա մտնելու ժամանակը և ծախսերը: Նման ընկերությունների դեպքում հնարավոր է բաժնետոմսերի մինչև 20%-ը ֆոնդային բորսայի միջոցով տեղաբաշխել հանրությանը:

2) խոշոր ենթակառուցվածքային ընկերությունները.

Մասնավորապես` «Հայաստանի էլեկտրական ցանցեր», «Բարձրավոլտ էլեկտրական ցանցեր», «Գազպրոմ Արմենիա» և նմանատիպ ընկերությունները: Այս ընկերություններն ունեն սակագնային կարգավորման համեմատաբար թափանցիկ համակարգ, ֆինանսական և տնտեսական պլանավորման բարձր մակարդակ, տեսանելի ապագայում բարձր եկամտաբերության հստակ սպասումներ, նաև հարաբերական կայունություն հնարավոր տնտեսական անկումների հանդեպ: Հանրությունից միջոցներ ներգրավելու դեպքում էապես կհեշտանա նաև հետագա սակագնային քաղաքականության իրականացումը:

38. Գործող մասնավոր ընկերությունը հրապարակային կապիտալի շուկա դուրս գալու համար կարող է կիրառել հետևյալ 2 մեթոդը.

. իրականացնել նոր թողարկում (օրինակ, կանոնադրական կապիտալի 20 տոկոսի չափով),

. արդեն իսկ թողարկված արժեթղթերի (առանց լրացուցիչ բաժնետոմսերի թողարկման) մի մասը շուկա հանելով և ցուցակելով` ապահովել, այսպես կոչված, Free float (սա բաժնետոմսերի այն մասն է, որն ազատ շրջանառվում է շուկայում և չի պատկանում ընկերության խոշոր բաժնետերերին, ղեկավարությանը կամ նրանց հետ փոխկապակցված անձանց, այլ խոսքերով, պատկանում է մանր ներդրողներին` հանրությանը):

39. Մասնավոր հատվածի հետ սերտ հաղորդակցությունը կարևոր դեր ունի մասնավոր հատվածի մուտքը կապիտալի շուկա խրախուսելու համար: Կառավարության ջանքերը պետք է կենտրոնացնել հրապարակային կապիտալի շուկայի ընձեռած հնարավորությունների և առավելությունների վերաբերյալ մասնավոր հատվածին իրազեկելու շուրջ:

40. S&P-ի սուվերեն վարկանիշի ստացումը նախադրյալներ կարող է ստեղծել մասնավոր հատվածի ընկերությունների վարկանշման, հետևաբար կապիտալի շուկայի միջոցով էժան ֆինանսավորում գտնելու համար: Միջազգային վարկանիշի առկայությունը ոչ միայն կխթանի լոկալ ներդրողների կողմից տվյալ ընկերությունների գործիքներում ներդրումները, այլև լայն ճանապարհ կբացի արժեթղթերի միջազգային հեղինակավոր շուկաներում էժան և երկարաժամկետ կապիտալի ներգրավման համար:

41. Կազմակերպությունների փոքր լինելու փաստը սահմանափակում է միջազգային վարկանիշ ստանալու հնարավորությունը: Մինչ այժմ Հայաստանը վարկանիշ ստացել է Fitch և MoodyԺs վարկանիշային կազմակերպությունների կողմից: Այս կազմակերպությունները վարկանիշ են տրամադրում նաև մասնավոր կազմակերպություններին, սակայն վերջիններիս չափանիշներին բավարարող կազմակերպությունների թիվը խիստ սահմանափակ է ՀՀ-ում: S&P վարկանիշային կազմակերպությունը, ի տարբերություն Fitch-ի և MoodyԺs-ի, պատրաստակամություն է հայտնել նաև վարկանշել համեմատաբար փոքր կազմակերպություններին: Սակայն, այս դեպքում նպատակահարմար է նախ ունենալ S&P-ի սուվերեն վարկանիշ, քանի որ

- առանց S&P-ի սուվերեն վարկանիշի, մասնավոր կազմակերպության վարկանիշ ստանալու գինն իր մեջ ներառելու է նաև սուվերեն ռիսկի գնահատումը, հետևաբար, նաև ծախսերը: ՈՒստի` սուվերեն վարկանիշի ստացումը էապես կնվազեցնի մասնավոր հատվածի կազմակերպությունների համար վարկանիշի ստացման հետ կապված ծախսերը:

- Արժեթղթավորումների դեպքում S&P-ի վարկանշման ծախսերը էապես ավելի ցածր են Fitch-ի և MoodyԺs-ի վարկանշման ծախսերի համեմատ: Պետք է հաշվի առնել, որ S&P-ի վարկանիշի բացակայության պատճառով էր, որ շարունակություն չունեցավ վարկային կազմակերպությունների կողմից ՓՄՁ վարկերի արժեթղթավորման ծրագիրը, որը կյանքի էր կոչվել ԱՄՆ կառավարության 50 տոկոս երաշխիքային ծրագրի ներքո:

42. Ֆինանսական կազմակերպությունների շրջանակում տևական ժամանակ իրագործվում է միջազգային վարկանիշ ստանալու և դրա ներքո տեղական և միջազգային շուկաներում պարտատոմսեր թողարկելու ռազմավարությունը: Դա է պատճառը, որ հաջողություններն ավելի մեծ են ֆինանսական շուկայում, քան ոչ ֆինանսական կորպորատիվ հատվածում: Այս պահին 17 բանկերից 9-ը ունեն բարձր միջազգային վարկանիշ, որոնցից երեքը` Հայաստանի Հանրապետության սուվերեն վարկանիշին համապատասխանող վարկանիշ:

43. Միջազգային վարկանիշ ստանալու ուղղությամբ վերջին տարիների ընթացքում կատարված աշխատանքների փորձը ցույց է տալիս, որ հետևողական գործողությունները տալիս են ցանկալի արդյունք: Լավ օրինակ է Զանգեզուրի պղնձամոլիբդենային կոմբինատի կողմից միջազգային վարկանիշի ձեռքբերումը և դրա հիման վրա 50 միլիոն դոլարից ավելի ծավալով պարտատոմսերի թողարկումը: Հայաստանի էլեկտրական ցանցերի (ՀԷՑ) հետ տևական քննարկումների և վերլուծությունների փոխանակման արդյունքում ընկերությունը նույնպես շարժվեց միջազգային վարկանիշ ստանալու և կապիտալի շուկա դուրս ուղղությամբ: MoodyԺs ռեյտինգային ընկերությունը 2020թ. փետրվարի սկզբին հրապարակեց ՀԷՑ-ի ռեյտինգը` մեր երկրի սուվերեն ռեյտինգից մեկ նիշ բարձր (Ba2 վարկանիշ` «կայուն» կարգավիճակով): Այս պայմաններում ընկերության կողմից ի սկզբանե տեղական, այնուհետև միջազգային շուկաներում պարտատոմսերի և բաժնետոմսերի թողարկումները իրատեսական են դառնում:

44. Ներկայիս աշխատանքներն անհրաժեշտ է շարունակել ոչ ֆինանսական կորպորատիվ հատվածում միջազգային վարկանիշի ստացման ուղղությամբ: Բավարար քանակով վարկանշված կազմակերպությունների ապահովման պարագայում միջազգային վարկանշային կազմակերպությունները հնարավոր է հաշվարկեն նաև տեղական վարկանիշ` միջազգային մեթոդաբանությամբ: Միջազգային վարկանիշները ընդլայնելու համար կարելի է նաև ներառել դրանք պետական աջակցության և գնումների պահանջներում:

45. Մասնավոր հատվածի կողմից թողարկումների իրականացմանը դրական ազդակներ հաղորդելու համար անհրաժեշտ է որոշակի խթանող գործիքների ներդնում: Հրապարակային ընկերությունները գտնվում են կարգավորման խիստ դաշտում` թափանցիկության, հաշվետվողականության, կորպորատիվ կառավարման ստանդարտների ներդրման առումով, ինչը ընկերությունների համար ենթադրում է կարգավորման մեծ ծախսեր: Այս պարագայում պոտենցիալ թողարկողների պահանջներին հնարավորինս համապատասխանող պետական աջակցության ծրագրերը կարող են նվազեցնել մասնավոր ընկերությունների կապիտալի շուկայի մուտքի ծախսերը և բարձրացնել կապիտալի շուկայում թողարկումներ նախաձեռնելու գրավչությունը:

46. Կորպորատիվ կառավարման կանոնագրքի ընկերությունների կողմից գործածման ընդլայնումը կհանգեցնի ներդրողների վստահության ամրապնդմանը և գործարար միջավայրի բարելավմանը: Այդ գործընթացի իրականացմանը պետք է օժանդակի աջակցության ծրագիրը, ինչպես նաև պարտադիր կանոնների և դրույթների կիրառման ամրագրումը համապատասխան օրենքներում և այդ նորմերի կիրարկման ապահովման ինստիտուցիոնալ մեխանիզմների զարգացումը:

47. Կապիտալի շուկա մտնելիս թափանցիկ գործելու պահանջը հավանաբար ամենամեծ ապախթանն է բաժնային արժեթղթերի շուկայի զարգացման համար: ՀՀ-ում ընկերությունները շարունակաբար գործել են ստվերում և ստվերից դուրս գալու ծախսերը կարող են գնահատվել ավելի բարձր, քան թափանցիկ կապիտալի շուկայից ակնկալվող օգուտները: ՈՒստի, այս փուլում անհրաժեշտ է շարունակական միջոցառումներ ձեռնարկել (այդ թվում` հարկային դաշտում) թափանցիկությունը խրախուսելու և ֆինանսական շուկայում միջոցներ ներգրավելու հավասար մրցակցային դաշտ ապահովելու համար:

Հաշվապահական հաշվառման և աուդիտի ստանդարտների շարունակական բարելավումը պետք է լինի իրականացվող քաղաքականությունների թիրախում` արդյունքում ապահովելով թափանցիկության բարձրացում: Մյուս կողմից ընկերությունները պետք է ապահովեն տեղեկատվության հասանելիությունը հավանական ներդրողների համար:

48. Փոքր և միջին չափի թողարկողների համար կապիտալի հասանելիության ապահովում

Չնայած կապիտալի շուկաները շատ հաճախ դիտարկվում են որպես տնտեսության ներսում միայն խոշորագույն ձեռնարկությունների համար ֆինանսավորման գործիք, կան բազմաթիվ եղանակներ, որոնց միջոցով կապիտալի շուկան կարող է օգնել փոքր և միջին ձեռնարկություններին պարտքային կամ բաժնային կապիտալի ձեռք բերման հարցում:

ՓՄՁ-ները մեծապես կախված են բանկային ֆինանսավորումից և մուտք չեն ունենում պարտատոմսերի շուկաներ: Այս պարագայում Կապիտալի շուկաներն առաջարկում են երկու տեսակի մասնագիտացված ներդրումային ֆոնդերի ստեղծում, որոնք կարող են հատուկ նախագծված լինել ՓՄՁ-ների ֆինանսավորման հասանելիության բարձրացման համար` վենչուրային կապիտալի (VC) ֆոնդեր և մասնավոր կապիտալի (PE) հիմնադրամներ: Վենչուրային ֆոնդերը ուղղակիորեն ներդնում են սկսնակ և վաղ փուլի ընկերություններում:

Հաշվի առնելով Հայաստանում օրինակ ՏՏ ոլորտի ստարթ-ափերի մեծ ներուժը և միջազգային հետաքրքրությունը դրանց նկատմամբ, այս տեսակի ֆոնդերում ներդրումները կարող են միջազգային ներդրողների կողմից պահանջարկ ունենալ:

դ) Ֆինանսական հատվածի կողմից ակտիվներով ապահովված արժեթղթերի և ապահովված հիփոթեքային պարտատոմսերի թողարկումներ

49. Արժեթղթավորման առաջին գործընթացն ի հայտ բերեց գործող օրենսդրության խնդիրները: Դրանց լուծման ուղղությամբ 2018թ. կատարվեցին օրենսդրական փոփոխություններ` հետագա արժեթղթավորումները առավել դյուրին և արդյունավետ իրականացնելու համար: Այնուամենայնիվ, գործիքի թողարկումները դեռևս շարունակություն չունեն: Հիմնական պատճառն այն է, որ արժեթղթավորման մեխանիզմի միջոցով թողարկումներն առավել ծախսատար են` ի համեմատություն ֆինանսավորման ներգրավման այլ մեթոդների, այդ թվում` ավանդական պարտատոմսերի թողարկման: Պետք է հաշվի առնել, որ ակտիվներով ապահովված արժեթղթերի առաջին թողարկումը հաջողություն ունեցավ` ԱՄՆ ՄԶԳ-ի «Ֆինանսավորում` հանուն տնտեսական զարգացման» (FED) ծրագրի աջակցության, ինչպես նաև ԱՄՆ կառավարության կողմից այս գործիքներից բխող պարտավորությունների կատարման համար տրամադրված 50% երաշխիքի շնորհիվ: Այս ամենը գործիքի նկատմամբ վստահության և հուսալիության բարձրացման կարևորագույն գրավական էր: ՈՒստի` անհրաժեշտ է որոշակի գործողություններ արժեթղթավորման գործարքների ծախսատարության նվազեցման ուղղությամբ, այդ թվում` S&P-ի սուվերեն վարկանիշի ստացումը, ապահովման միջոցների գրանցման ենթակառուցվածքի կատարելագործումը:

50. Հիփոթեքային պարտատոմսերի օրենսդրական դաշտը կատարելագործվեց 2018 թվականին, սակայն հիփոթեքային պարտատոմսերի շուկայում առկա են որոշակի խնդիրներ` կապված դրանց ապահովման միջոցների գրանցման ընթացակարգի հետ: Ապահովված հիփոթեքային պարտատոմսերի թողարկումը ենթադրում է այդ պարտատոմսերի ապահովման միջոցների զամբյուղի ձևավորում, որն առանձնացված հաշվառվում և գրավադրվում է` թողարկողի անվճարունակության դեպքում ծառայելով որպես ապահովություն պարտատոմսերի սեփականատերերի համար: Ապահովման միջոցների զամբյուղը հիմնականում բաղկացած է հիփոթեքային վարկերից: Օրենքի համաձայն հիփոթեքային վարկերի գրավադրումն իրականացվում է ԿԲ-ում ապահովման միջոցների զամբյուղի գրանցմամբ: Միևնույն ժամանակ, ՀՀ-ում անշարժ գույքի նկատմամբ իրավունքների և սահմանափակումների պետական գրանցումը միասնական ձևով իրականացնում է Անշարժ գույքի կադաստրի կոմիտեն (այսուհետ` Կադաստրի կոմիտե): Թեև Օրենքի համաձայն ապահովման միջոցների գրանցումը ԿԲ-ում համարվում է պետական գրանցում և ակտիվների նկատմամբ պահանջի իրավունքի որևէ այլ գրանցում չի պահանջվում, այնուամենայնիվ, դա չպետք է հանգեցնի անշարժ գույքի կադաստրի ամբողջականության խաթարմանը: Այլ խոսքով, այս երկու պետական ռեգիստրները պետք է սինխրոնիզացված լինեն:

Ներկայումս Կադաստրի կոմիտեի հետ առկա է ոչ ֆորմալ պայմանավորվածություն, որի հիման վրա կազմակերպվում է տեղեկատվության փոխանակումը ԿԲ-ի և Կադաստրի կոմիտեի միջև: Սակայն գործող մոդելի շրջանակում առաջանում են մի շարք խնդիրներ: Մասնավորապես` 1) իրավական առումով պարտադրող ակտի բացակայության պայմաններում առկա է ռիսկ, որ Կադաստրի կոմիտեն կարող է ցանկացած պահի հրաժարվել առաջնորդվելու վերոնշյալ ոչ ֆորմալ պայմանավորվածությամբ: 2) տեղեկատվության փոխանակումն իրականացվում է ոչ ավտոմատ կերպով, որի արդյունքում համապատասխան գրառումների կատարումը կարող է տևել մի քանի օր: Դա կարող է խնդիրներ առաջացնել անշարժ գույքի սեփականատերերի համար` գույքն օտարելու դեպքում:

Խնդրի լուծման հնարավոր ուղի կարող է լինել ԿԲ-ի` որպես անշարժ գույքի կադաստրի ենթառեգիստրի մոտեցման ներդրումը, ինչը կիրառվում է արժեթղթերի սեփականատերերի հաշվառման համակարգի դեպքում: Նախընտրելի է, որ ԿԲ-ի հաղորդակցումը Կադաստրի կոմիտեի հետ տեղի ունենա ԿԲ-ի կողմից (որպես օգտագործող) անշարժ գույքի կադաստրի տեղեկատվական համակարգ մուտք գործելու միջոցով (սահմանափակումների մասին գրառումը իրականացվի ԿԲ կողմից):

 

3.4. Պետական պարտատոմսերի շուկա

51. ՀՀ պետական պարտատոմսերի շուկան կորպորատիվ արժեթղթերի շուկայի համեմատությամբ առավել զարգացած է: 2015 թ-ից հետո նկատելի է շուկայի զգալի աճ (112%), այնուամենայնիվ, շուկան մնում է փոքր: Շուկայի ծավալը 2019 թ վերջի դրությամբ կազմում է մոտ 681 մլրդ ՀՀ դրամ, որը կազմում է ՀՆԱ-ի 10.4%-ը: Պարտատոմսերի միջին կշռված ժամկետայնությունը 10,2 է, իսկ միջին կշռված եկամտաբերությունը` 11,78% (Աղյուսակ 3.):

 

Աղյուսակ 3. Շրջանառության մեջ գտնվող պետական պարտատոմսերի կառուցվածքը(10)

_________________________

10) Աղբյուրը` Ֆինանսների նախարարություն

 

.________________________________________________________________.

|                             |2015  |2016  |2017  |2018  |2019  |

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|Պետական պարտատոմսեր,         |320.8 |508.3 | 549.7| 588.1|  681 |

|մլրդ դրամ                    |      |      |      |      |      |

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|ՀՆԱ-ի նկատմամբ (%)           |  6.4 | 10   |   9.9|   9.8|  10.4|

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|այդ թվում`                   |      |      |      |      |      |

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|ՊԿՊ                          | 21.5 | 78.84|  22.7|  29.1|  23.8|

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|ՄԺՊ                          |153.89|212.69| 241.4| 230.1| 218.6|

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|ԵՊ                           |144.35|214.65| 282.5| 323.2| 431.8|

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|ԽՊ                           |  1.03|  2.15|   3.2|   5.7|   6.7|

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|Միջին կշռված                 | 13.99| 13.15|  13.1|  12.3|  11.7|

|եկամտաբերություն (%)         |      |      |      |      |      |

|_____________________________|______|______|______|______|______|

|Միջին կշռված ժամկետայնություն|  5.7 |  6.0 |   7.6|   9.1|  10.2|

|(տարի)                       |      |      |      |      |      |

.________________________________________________________________.

 

3.5. 2013 թ-ի սեպտեմբերին ՀՀ ֆինանսների նախարարությունն առաջին անգամ թողարկեց եվրոպարտատոմսեր: Առաջին թողարկումը բավականին հաջողված էր` 700 մլն. դոլար ծավալով, 7 տարի մարման ժամկետով և 6.25% եկամտաբերությամբ, պահանջարկը նույնիսկ մի քանի անգամ գերազանցում էր թողարկման ծավալը` կազմելով 3 մլրդ դոլար: Սուվերեն պարտատոմսերի 500 մլն. դոլար ծավալով երկրորդ տրանշը, 10 տարի մարման ժամկետով և 7.5% եկամտաբերությամբ, Հայաստանը թողարկեց 2015-ի մարտի 19-ին: Իսկ 2019թ. սեպտեմբերին իրականացվեց եվրոպարտատոմսերի 3-րդ թողարկումը` 500 մլն ԱՄՆ դոլար ընդհանուր ծավալով, 10 տարի մարման ժամկետով և 3,95% արժեկտրոնային եկամտաբերությամբ (Աղյուսակ 4.): Եվրոպարտատոմսերը ցուցակված են Իռլանդիայի բորսայում: Սուվերեն եվրոպարտատոմսերի թողարկումները կարևոր քայլ էին պետության կողմից միջազգային ֆինանսական շուկայում Հայաստանը դրական տեսանկյունից ներկայացնելու և տեղական այլ ֆինանսական գործիքների նկատմամբ օտարերկրյա ներդրողների պահանջարկը մեծացնելու համար:

 

Աղյուսակ 4. Շրջանառության մեջ գտնվող պետության կողմից թողարկված եվրոպարտատոմսերի կառուցվածքը(11)

______________________

11) Աղբյուրը` Ֆինանսների նախարարություն

 

.______________________________________________________________________.

|                          |2015(12)|  2016 |  2017  | 2018   |2019(13)|

|__________________________|________|_______|________|________|________|

|Արտարժութային  պարտատոմսեր|1000.1  |1000.1 |1000.1  |1000.1  |1097.7  |

|մլն ԱՄՆ դոլար             |        |       |        |        |        |

|__________________________|________|_______|________|________|________|

|ՀՆԱ-ի նկատմամբ (%)        |   9.6  |   9.5 |   8.59 |   7.96 |   8.01 |

|__________________________|________|_______|________|________|________|

|Միջին կշռված              |   6.9  |   6.9 |   6.9  |   6.9  |   5.89 |

|եկամտաբերություն (%)      |        |       |        |        |        |

|__________________________|________|_______|________|________|________|

|Միջին կշռված              |   7    |   6   |   5    |   4    |   6.9  |

|ժամկետայնություն (տարի)   |        |       |        |        |        |

.______________________________________________________________________.

______________________

12) Իրականացվել է 200 մլն դոլար ծավալով պարտատոմսերի հետգնում:

13) Իրականացվել է 400 մլն դոլար ծավալով պարտատոմսերի հետգնում

 

53. Պետական պարտատոմսերի երկրորդային շուկան համեմատաբար ակտիվ է, դրան նպաստում է նաև ռեպո շուկան: Այս գործիքով առևտուրն իրականացվում է ինչպես Հայաստանի ֆոնդային բորսայում, այնպես էլ բորսայից դուրս` ապահովելով 1-2 մլրդ դրամի շրջանառություն օրական կտրվածքով (Գծ. 3.): Պետական պարտատոմսերի դիլերները պարտավոր են գործել որպես մարքեթ մեյքեր ՀՖԲ-ում, այնուամենայնիվ, դրանցով առևտուրը մեծապես կենտրոնացված է բորսայից դուրս: Մասնավորապես` 2019թ. ընթացքում պետական պարտատոմսերով ոչ բորսայական առևտուրը որոշակի կրկնահաշվարկով կազմել է 753 մլրդ դրամ, իսկ բորսայական առևտրի շրջանառությունը` 53 մլրդ դրամ:

 

Գծ. 3. Պետական պարտատոմսերի առևտրի ծավալները(14)

_________________________

14) Աղբյուրը` ԿԲ

____________________________

ԻՐՏԵԿ - Գծ. 3. չի բերվում

 

54. Պետական պարտատոմսերով ռեպո գործառնությունների շուկան համեմատաբար ակտիվ է շնորհիվ ԿԲ և բանկերի միջև արտաբորսայական ռեպո գործառնությունների (Գծ. 4.): 2019 թվականի ընթացքում Հայաստանի ֆոնդային բորսայում բացակայում են պետական պարտատոմսերով ռեպո գործառնությունները, իսկ նույն ժամանակահատվածում Հայաստանի ֆոնդային բորսայից դուրս կնքված պետական արժեթղթերով ռեպո գործառնությունների ընդհանուր ծավալը կազմում է 15,8 տրլն դրամ, որի գրեթե կեսը ԿԲ հետ գործառնություններն են:

 

Գծ. 4. Պետական արժեթղթերով ռեպո գործառնությունների ծավալը (եռամսյակային)(15)

____________________________

15) Աղբյուրը` ԿԲ

 

____________________________

ԻՐՏԵԿ - Գծ. 4. չի բերվում

 

55. Աճուրդի ընթացքում մեկ դիլերի կողմից պետական պարտատոմսերի ամբողջ ծավալի գնման հնարավորությունը շուկայի իրացվելիությանը խոչընդոտող գործոն է: Ներկայումս սահմանված չէ մեկ աճուրդի ընթացքում մեկ դիլերի կողմից ձեռքբերվող պետական պարտատոմսերի ծավալի առավելագույն սահմանաչափ: Արդյունքում մեկ դիլերը հնարավորություն ունի ձեռք բերել աճուրդի ընթացքում առաջարկվող բոլոր պարտատոմսերը` սահմանափակելով այլ առաջնային դիլերների և ներդրողների գնման հնարավորությունը: Առավելագույն սահմանաչափի բացակայությունը բացասաբար է անդրադառնում պետական պարտատոմսերի շուկայի իրացվելիության, ինչպես նաև արդար գնագոյացման վրա: Առավել մեծ ծավալով աճուրդների իրականացումը կարող է որոշակիորեն լուծել խնդիրը:

2016-2019 թթ. ընթացքում շրջանառության մեջ գտնվող պարտատոմսերի ծավալի տարեկան միջին աճը կազմում է 90 մլրդ դրամ, իսկ կառավարության պարտքի կառավարման ռազմավարությունը նպատակադրել է պետական բյուջեի պակասուրդի ֆինանսավորման մեջ մեծացնել ներքին աղբյուրների` պետական գանձապետական պարտատոմսերի կշիռը:

Միաժամանակ, պետական կարճաժամկետ պարտատոմսերի աճուրդները հիմնականում օգտագործվում են առկա պարտքը վերաֆինանսավորելու նպատակով: Իսկ թողարկումների ծավալները ավելի փոքր են, քան անհրաժեշտ է դրամային շուկայի գործարքներում որպես գրավ օգտագործելու համար: Սա նաև ազդում է առաջնային դիլերների արդյունավետության և շուկայի կայացման վրա, քանի որ նրանք հանդիսանում են առաջնային և երկրորդային շուկաների կայացման և գնագոյացման կարևոր օղակ:

56. Պետական պարտատոմսերի նկատմամբ պահանջարկը մեծ է ՀՀ բանկերի և այլ ինստիտուցիոնալ ներդրողների կողմից: 2019 թ վերջի դրությամբ պարտատոմսերի մոտ 82% ձեռք են բերվել տեղական բանկերի կողմից: Կենսաթոշակային ֆոնդերը երկրորդն են` 9% մասնակցությամբ (Գծ. 5.): Հաշվի առնելով կենսաթոշակային կուտակումների շարունակաբար աճող մեծությունը` կենսաթոշակային ֆոնդերի կողմից պետական պարտատոմսերի նկատմամբ պահանջարկն աստիճանաբար մեծանալու է:

 

Գծ. 5. Պետական պարտատոմսերում ներդրումների մասնաբաժինները(16)

___________________

16) Աղբյուրը` ԿԲ

____________________________

ԻՐՏԵԿ - Գծ. 5. չի բերվում

 

57. Պետական պարտատոմսերում ներդրումների իրականացման մատչելիության բարձրացման տեսանկյունից կարևոր էր 2017թ. ապրիլից գործարկված գանձապետական պահառուի միջոցով պարտատոմսերի ձեռքբերման առցանց համակարգի ներդրումը` gp.minfin.am: Այս համակարգը հնարավորություն է տալիս ֆիզիկական անձանց առցանց եղանակով ձեռք բերել պետական կարճաժամկետ, միջնաժամկետ, երկարաժամկետ և խնայողական արժեկտրոնային պարտատոմսերը: Պարտատոմսերի վաճառքն իրականացվում է ուղղակի վաճառքի միջոցով, առանց միջնորդավճարի, և ֆիզիկական անձանց պարտատոմսերից ստացված եկամուտը չի հարկվում պետության կողմից:

 

------------------------------------------------------------

ԻՐՏԵԿ - շարունակությունը հաջորդ մասերում

 

 

pin
ՀՀ կառավարություն
16.07.2020
N 1202-Լ
Որոշում